{"id":6507,"date":"2025-07-21T07:51:09","date_gmt":"2025-07-21T10:51:09","guid":{"rendered":"https:\/\/www.enorsai.com\/noticias\/?p=6507"},"modified":"2025-07-21T07:51:09","modified_gmt":"2025-07-21T10:51:09","slug":"todo-roto-una-semana-caotica-para-la-conduccion-economica","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.enorsai.com\/noticias\/economia\/todo-roto-una-semana-caotica-para-la-conduccion-economica\/","title":{"rendered":"Todo roto: Una semana ca\u00f3tica para la conducci\u00f3n econ\u00f3mica\u00a0"},"content":{"rendered":"\n

Bajo el t\u00edtulo \u201cmedidas para el fortalecimiento de las reservas internacionales y la consolidaci\u00f3n del control de los agregados monetarios\u201d, el BCRA lanz\u00f3, el 9 de junio de 2025, una nueva etapa de pol\u00edtica monetaria. Aquel anuncio pretend\u00eda ordenar la pol\u00edtica monetaria consolidando un esquema de control de agregados monetarios, es decir, de control de cantidad de dinero como ancla de expectativas.<\/em><\/strong><\/p>\n\n\n\n

Hasta ese momento la pol\u00edtica monetaria no hab\u00eda funcionado ni con metas de inflaci\u00f3n ni con control de agregados monetarios. Si bien se supon\u00eda que el BCRA administraba la denominada Base Monetaria Amplia (BMA), un agregado que incorpora, a la Base Monetaria, las LEFI (bono del Tesoro con derecho de venta -puts- del BCRA, utilizado para administrar liquidez) y el dinero del Tesoro en su cuenta en el BCRA, en la pr\u00e1ctica ten\u00eda un rol casi pasivo \u00bfPor qu\u00e9? Porque la cantidad de medios de pago finalmente depend\u00eda m\u00e1s bien del desarme o no de LEFI y de las necesidades financieras del Tesoro y el resultado de sus licitaciones y porque como supuestamente controlaba cantidades, la tasa de pol\u00edtica monetaria no la usaba pr\u00e1cticamente nadie. En definitiva, en el d\u00eda y d\u00eda, era el Tesoro el que determinaba la tasa o la cantidad de dinero en la calle, en cada una de las licitaciones. A veces privilegiaba cantidad y festejaba el punto Anker (rollear o renovar menos deuda que los vencimientos existentes, como resultado de una demanda creciente de dinero que llevaba supuestamente a los bancos s preferir otorgar cr\u00e9ditos antes que suscribir bonos del Tesoro). Y otras veces privilegiaba tasas y festejaba rolleos superiores al 100% porque el mercado \u201cconfiaba en el plan econ\u00f3mico\u201d. Se ve que Hayek pod\u00eda esperar.<\/p>\n\n\n\n

La decisi\u00f3n, acordada con el FMI, fue eliminar las LEFI, que tienen suscripci\u00f3n y rescate diario, a partir del 10 de julio y orientar ese dinero a LECAP, es decir, letras de capitalizaci\u00f3n del Tesoro, pero sin puts del BCRA. De esta forma, poder controlar mejor la liquidez, formalizando la transici\u00f3n a un r\u00e9gimen monetario de metas de agregados (el M2 transaccional privado) donde la tasa se fije end\u00f3genamente, es decir, en el mercado. Tener la cantidad de dinero fija, dicen los manuales, ayuda a bajar inflaciones elevadas, pero suele ir acompa\u00f1ada de mucha volatilidad en las tasas: para cumplir con una meta de cantidad, las variaciones en la demanda de dinero pueden hacer subir o bajar fuerte el costo del dinero \u00bfCu\u00e1l era el escenario que imagina el gobierno? Acumular reservas esterilizando los pesos utilizados con la intervenci\u00f3n del BCRA en LECAP, mientras que la tasa de inter\u00e9s bajara de forma menos pronunciada, logrando as\u00ed cumplir tanto el objetivo de agregados monetarios como el de reservas.<\/p>\n\n\n\n

Pero la teor\u00eda choc\u00f3 con la realidad: el desprolijo desarme de las LEFI trajo una nueva semana de tensiones \u00bfPor qu\u00e9 se hizo como se hizo? Por un lado, porque en el debate con el FMI, el equipo econ\u00f3mico venia sosteniendo que la cantidad de d\u00f3lares existentes son suficientes para la cantidad de medios de pago. Es decir, que no era necesario comprar d\u00f3lares. Las LEFI, en este contexto, pon\u00edan el argumento en condicional porque pod\u00edan, en cualquier momento desequilibrar la relaci\u00f3n con mayores pesos en la calle. Hab\u00eda que eliminar ese riesgo. Por otro lado, por la imperiosa necesidad de reactivar el cr\u00e9dito para recuperar la senda de crecimiento de la econom\u00eda, estancada desde hace tiempo. Los datos de cr\u00e9ditos sobre dep\u00f3sitos se plancharon y, encima, los niveles de incumplimientos han crecido de manera sensible, tanto en familias como en empresas. El desarme de LEFI pod\u00eda bajar la tasa apuntando a reactivar la demanda de dinero.<\/p>\n\n\n\n

La semana ca\u00f3tica<\/p>\n\n\n\n

El desarme de LEFI inyect\u00f3 pesos en un momento de alta demanda de d\u00f3lares estacional (efecto aguinaldo y turismo en el exterior de sectores medios y altos) y de atesoramiento de los productores (que vendieron a fin de junio a las exportadoras), empeorando la situaci\u00f3n, presionando a\u00fan m\u00e1s sobre el d\u00f3lar y bajando la tasa. Es decir, tensi\u00f3n cambiaria extra y esta vez con componente auto-inflingido. Resultado: se quemaron los papeles \u00bfTipo de cambio con libre flotaci\u00f3n? \u00bfTasa end\u00f3gena? Nada de eso acorde al plan. Veamos:<\/p>\n\n\n\n

* La tensi\u00f3n entre los bancos y el central por los pasivos remunerados llevaron a un desarme desprolijo de LEFI, que el jueves 10\/7 inund\u00f3 la base monetaria de pesos en casi $10B (30% de la base monetaria).<\/p>\n\n\n\n

* Semejante liquidez destruy\u00f3 las tasas, cayendo la cauci\u00f3n a 1 d\u00eda de 24% TNA hasta 12% TNA, y las LECAP de la zona de 30% TNA hasta 25% TNA.<\/p>\n\n\n\n

* Para controlar la enorme volatilidad y que las bajas tasas no se trasladen en una gran suba del tipo de cambio, el gobierno vendi\u00f3 t\u00edtulos en pesos para ponerle un piso a las tasas a 30 d\u00edas tanto el viernes 11 como el lunes 14. Es decir, termin\u00f3 pagando una tasa m\u00e1s alta que la que pagaba el tesoro por las LEFI. Adem\u00e1s, ofreci\u00f3 premios a los bancos que dejen depositados sus pesos sin remuneraci\u00f3n, y anunci\u00f3 una nueva licitaci\u00f3n a las apuradas por fuera del cronograma.<\/p>\n\n\n\n

* Para colmo, el BCRA oper\u00f3 en la rueda REPO pagando por encima de 30% TNA, m\u00e1s que lo que pagaba en LEFI y aceptando volver a un mecanismo de pasivos remunerados.<\/p>\n\n\n\n

* Hubo ca\u00eddas abruptas en instrumentos en pesos y fuerte presi\u00f3n al d\u00f3lar. El intento por frenar el tipo de cambio se hizo vendiendo m\u00e1s de USD 700 millones en futuros (con contratos m\u00e1s cortos, a julio y agosto). Pero la venta de d\u00f3lar futuro no alcanz\u00f3: el jueves el d\u00f3lar oficial pas\u00f3 de $1.258 y a $1.288. La forma que encontr\u00f3 el gobierno de contener al d\u00f3lar fue disparar la tasa de cauci\u00f3n por encima del 29% (desde 20% previo) interviniendo en el REPO.<\/p>\n\n\n\n

* Finalmente, en la licitaci\u00f3n \u201cde apuro\u201d, y con el objetivo de absorber los pesos excedentes cueste lo que cueste, el Tesoro pag\u00f3 una \u201ctasa end\u00f3gena\u201d muy superior a la que pagaba en LEFI (de 29% a 39%), combinando desanclaje en las expectativas (p\u00e9rdida de credibilidad) del mercado hacia el gobierno respecto de la evoluci\u00f3n en la pol\u00edtica monetaria y un fracaso en el reemplazo de las funciones de administraci\u00f3n de liquidez que cumpl\u00edan las LEFI.<\/p>\n\n\n\n

Una presi\u00f3n cambiaria autoinflingida<\/p>\n\n\n\n

La clave de lo sucedido tiene que ver con que el equipo econ\u00f3mico no identific\u00f3 que, aunque el \u201cmanual\u201d indica que un programa de agregados monetarios la tasa es end\u00f3gena, los bancos usaban las LEFI para administrar su liquidez interdiaria Tal vez no les import\u00f3 o pretendieron \u201ccorrer\u201d a los bancos. La decisi\u00f3n de eliminar el instrumento, imaginando una sencilla migraci\u00f3n a Letras del Tesoro, fue un error no forzado que dej\u00f3 a los bancos sin alternativas, frente a instrumentos de mayor plazo, sin puts y con l\u00edmites normativos y riesgo de volatilidad de precios. Cuando exist\u00edan los pases pasivos le pon\u00edan un piso a la tasa interbancaria, y los activos un techo. Pensar que el mismo mercado iba a poder solucionar eso con tama\u00f1o shock de liquidez es desconocer la realidad. En los manuales puede funcionar. En la realidad qued\u00f3 demostrado que no<\/p>\n\n\n\n

Y el problema adicional es que \u00bfd\u00f3nde van los pesos cuando no tienen d\u00f3nde ir? Al d\u00f3lar. El gobierno termin\u00f3 la semana con tasa m\u00e1s alta, mucha volatilidad y vencimientos cortos (cada 15 d\u00edas) justo en la previa del trimestre m\u00e1s complicado en t\u00e9rminos cambiarios: se necesitan USD 12.000 millones para cerrar la cuenta corriente cambiaria del BCRA entre agosto y octubre \u00bfEl FMI y los organismos lo van a salvar?<\/p>\n\n\n\n

Por Hern\u00e1n Letcher<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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